人民幣匯率“被低估”的真相

　　在過(guò)去一個(gè)月中，人民幣匯率增加彈性的大幕已經(jīng)拉開(kāi)，而人民幣未來(lái)的調(diào)整空間依然成為全世界的熱點(diǎn)話題之一。

　　一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家和學(xué)者認(rèn)為人民幣匯率被大幅低估，但依然有觀點(diǎn)堅(jiān)持人民幣未被低估，而今年3月份中國(guó)出現(xiàn)6年來(lái)首次貿(mào)易逆差則無(wú)疑支持了后者觀點(diǎn)。那么，人民幣匯率是否果真被低估？低估的幅度又有多少？

　　購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)？

　　匯率的決定因素十分復(fù)雜，尤其對(duì)于中國(guó)這樣一個(gè)不斷調(diào)整結(jié)構(gòu)與發(fā)展的經(jīng)濟(jì)體而言，經(jīng)濟(jì)關(guān)系的不穩(wěn)定會(huì)進(jìn)一步加大“合理匯率”估值的難度。

　　事實(shí)上，即便人民幣匯率機(jī)制改革已經(jīng)重啟，但美國(guó)人看起來(lái)依然是等不住了。

　　在美國(guó)勞工聯(lián)合會(huì)-產(chǎn)業(yè)工會(huì)聯(lián)合會(huì)總裁Richard Trumka近期發(fā)表的言論中，人民幣匯率“被低估40%”，而且即便未來(lái)一年如過(guò)去四周的情況每個(gè)月升值0.7%，幅度“依然小得可憐”。

　　最廣為人知的匯率指標(biāo)可能就是購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)(PPP)。根據(jù)世界銀行的最新計(jì)算結(jié)果，人民幣的購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)匯率約為3.8，美元兌人民幣的市場(chǎng)匯率約在6.8，按此看來(lái)人民幣低估在40%以上。

　　“人民幣兌美元的低估系數(shù)在0.5%左右，而中高收入國(guó)家貨幣的低估系數(shù)則在0.47，因此人民幣匯率實(shí)際上已經(jīng)超越了這些中高收入國(guó)家�！睆�(fù)旦大學(xué)國(guó)際金融系副教授楊長(zhǎng)江此前接受《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者采訪時(shí)說(shuō)，“而且亞非拉發(fā)展中國(guó)家普遍存在貨幣低估情況，那么到底是各國(guó)都在‘操控匯率’，還是存在一定的經(jīng)濟(jì)規(guī)律？”

　　這背后“隱藏”的則是匯率水平與經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度的一致關(guān)系，也就是經(jīng)濟(jì)學(xué)中的“巴拉薩薩繆爾森效應(yīng)”。

　　“按(世行)同樣的標(biāo)準(zhǔn)，所有發(fā)展中國(guó)家的貨幣似乎都處于大幅低估狀態(tài)。” 瑞銀中國(guó)區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪濤近期在一份報(bào)告中指出。

　　報(bào)告顯示，一個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平越低，其市場(chǎng)匯率和購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)匯率的比值就越��；人均收入越接近美國(guó)，這一比值就越接近1。這是因?yàn)樨毟F國(guó)家非貿(mào)易品(服務(wù))的價(jià)格遠(yuǎn)低于富裕國(guó)家，而且只能隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展和生產(chǎn)率增強(qiáng)而逐步上升。

　　國(guó)際收支順差？

　　“判斷人民幣是否低估的最簡(jiǎn)單辦法可能是觀察中國(guó)外匯儲(chǔ)備的快速積累。”汪濤指出，如果央行沒(méi)有購(gòu)買(mǎi)那么多外匯，人民幣匯率應(yīng)該會(huì)比現(xiàn)在高很多，也就是外匯市場(chǎng)的對(duì)沖干預(yù)操作減少了人民幣實(shí)際匯率的升值。

　　但汪濤指出，這并不意味著如果央行停止干預(yù)匯市后的匯率就是人民幣的“均衡匯率”。中國(guó)的外匯儲(chǔ)備增加主要來(lái)自過(guò)去幾年的貿(mào)易順差和凈外國(guó)直接投資，所謂的“熱錢(qián)”流入數(shù)量一直不算多。

　　實(shí)際上，大規(guī)模的國(guó)際收支順差本身也常被外界拿來(lái)“說(shuō)事”，即正是由于人民幣匯率的低估造成了中國(guó)的貿(mào)易競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，從而導(dǎo)致貿(mào)易順差的不斷擴(kuò)大。

　　數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)6月份出口增長(zhǎng)依然強(qiáng)勁，貿(mào)易順差創(chuàng)去年10月以來(lái)新高。巴克萊資本中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究主管、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家彭文生就表示，出口的強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)和貿(mào)易順差的進(jìn)一步回升預(yù)計(jì)會(huì)加大對(duì)匯率的壓力，但同時(shí)今年一季度到二季度的外匯儲(chǔ)備變化顯示出近幾個(gè)月來(lái)資本流入的疲態(tài)。

　　“在過(guò)去五年間，人民幣兌美元已經(jīng)較大幅度升值，但人民幣兌美元依然被低估，中美之間的貿(mào)易順差就是證據(jù)之一�！眰惗厣虒W(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)教授及經(jīng)濟(jì)學(xué)學(xué)科主席Andrew Scott近日接受本報(bào)記者采訪時(shí)就坦言。

　　Scott同時(shí)表示：“當(dāng)然，人民幣被低估只是順差的原因之一。但人民幣兌亞洲其他國(guó)家和地區(qū)的貨幣并未被低估，主要因?yàn)橹袊?guó)對(duì)其他亞洲國(guó)家和地區(qū)沒(méi)有貿(mào)易順差，而是逆差。近期歐元和英鎊持續(xù)貶值，因此人民幣兌歐元和英鎊也沒(méi)被低估。”

　　而在不少經(jīng)濟(jì)學(xué)家看來(lái)，中國(guó)國(guó)際收支順差與人民幣匯率并不存在必然聯(lián)系，升值也非解決問(wèn)題的方法。比如從2005年7月份匯改啟動(dòng)至今，人民幣匯率升值伴隨的是貿(mào)易順差的不斷擴(kuò)大，但在2009年人民幣匯率保持基本穩(wěn)定時(shí)，中國(guó)對(duì)美貿(mào)易順差卻收窄超過(guò)10%。

　　分析人士則指出，目前中國(guó)貿(mào)易順差改善的推動(dòng)力并非在匯率上，而是歐美經(jīng)濟(jì)的疲弱導(dǎo)致購(gòu)買(mǎi)力下降。從歷史上看，上世紀(jì)80年代廣場(chǎng)協(xié)議之后的美日貿(mào)易摩擦中，日元升值同樣伴隨日本貿(mào)易順差的擴(kuò)大。

　　與經(jīng)濟(jì)發(fā)展相匹配

　　汪濤在上述報(bào)告中測(cè)算，基于2009年經(jīng)常賬戶收支差和貿(mào)易彈性狀況，人民幣的實(shí)際匯率低估了17%~18%，幅度并非人們想象的那么大，同時(shí)預(yù)計(jì)未來(lái)幾年實(shí)際匯率每年將上漲5%~10%。

　　但在楊長(zhǎng)江看來(lái)，實(shí)際上近年來(lái)人民幣升值程度已經(jīng)超越了中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段的匹配程度，因此可以理直氣壯地對(duì)人民幣低估的言論說(shuō)“不”。

　　耶魯大學(xué)國(guó)際金融研究中心副主任K. Geert Rouwenhorst近日接受本報(bào)記者采訪時(shí)則表示，很難去估算一國(guó)貨幣的“合理價(jià)值”，關(guān)鍵要與該國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平相匹配。

　　“中國(guó)各個(gè)地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展很不平衡，人民幣升值將對(duì)中國(guó)內(nèi)部的收入分配產(chǎn)生很大影響，一旦人民幣重新估值，很多傳統(tǒng)行業(yè)就會(huì)在中國(guó)喪失競(jìng)爭(zhēng)力，從而推高失業(yè)率，因此要小心同一個(gè)匯率對(duì)不同地區(qū)的影響�！盧ouwenhorst說(shuō)，“但如果不把匯率推到市場(chǎng)認(rèn)為合理的水平，也將付出代價(jià)，因?yàn)榇蠹視?huì)追求短期回報(bào)，從而對(duì)匯率進(jìn)行炒作，這就需要一些必要的調(diào)整。”

　　Scott也認(rèn)為，人民幣升值應(yīng)該相伴配套措施。“未來(lái)中國(guó)要刺激消費(fèi)，要增加基建配套，尤其是有利于刺激消費(fèi)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，可能還會(huì)相伴工資增長(zhǎng)，失業(yè)、養(yǎng)老等制度保障也至關(guān)重要�！彼�如是說(shuō)。